Взлеты и падения высоких технологий

Крупнейшие мировые фондовые биржи, где эмитенты представляют десятки отраслей, дают возможность для торговли самыми разнообразными акциями – от бумаг крошечных компаний с никому не известными именами и сферами деятельности до маститых великанов традиционного бизнеса. Среди этого многообразия больше всех привлекают к себе внимание компании высоких технологий, которые появились на рынке недавно, но в одночасье стали знаменитыми.

Что скрывается за расплывчатым образом?

Для огромной массы компаний высоких технологий (hi-tec) действуют свои законы, поскольку они, как представители так называемой «новой экономики», находятся по другую сторону черты, отделяющей их от компаний традиционных отраслей. Одно время это сулило им весьма значительные бонусы. Разгоряченный американский фондовый рынок еще пару лет назад принимал «на ура» любых эмитентов, которые были хоть как-то причастны к миру информационных технологий.

С тех пор лопнуло немало мыльных пузырей, а современный рынок акций большинства представителей hi-tec стал более предсказуемым. Теперь для того, чтобы понимать реальную ситуацию на рынке, не нужно быть большим знатоком научной фантастики – достаточно представлять себе тренды развития индустрии и разбираться в отчетности.

Картину в стане представителей «новой экономики» в определенной мере рисует динамика индексов NASDAQ Composite или NASDAQ 100. Это дает лишь общую информацию о тренде движения – внутренние изменения в среде компаний «новой экономики» остаются непознанными. Между тем мир этих компаний отнюдь не однолик. В высокотехнологичном секторе можно выделить такие индустрии, как производство программного обеспечения, полупроводники, компьютеры и компьютерная техника, телекоммуникационное оборудование и услуги связи, сетевые коммуникации и системы хранения данных, не говоря уже о контрактных производителях.

Для каждой индустрии характерны свои закономерности развития. Они связаны с базовыми показателями работы компаний: рентабельностью, динамикой продаж, перспективами грядущего развития. Эти особенности и являются причиной различных оценок компаний на рынке. Как правило, все те индустрии, где рентабельность бизнеса (profit margin) превышает 15-20%, отличаются высокой популярностью на фондовом рынке. К числу таковых относятся производители программного обеспечения. Для большинства софтверных компаний отношение цены акции к объему продаж в расчете на одну акцию (price/sales) достигает огромных высот. Например, у корпорации Microsoft этот показатель даже в настоящее время удерживается на фантастическом уровне – выше 13, а два года назад и вовсе превышал 27. Более чем десятикратное превышение рыночной стоимости над объемом продаж имеет и другой лидер отрасли – Peoplesoft.

С другой стороны, целый ряд индустрий высокотехнологичного бизнеса лишь формально относится к сообществу hi-tec. Из-за роста производственных издержек крупнейшим компаниям информационных технологий приходится переходить на услуги аутсорсинга и передавать контрактным производителям выпуск своей фирменной (брэндовой) продукции. Таким образом, в рамках подобных компаний оседает трудоемкий бизнес с низкой маржой. В ряде случаев этот бизнес не более «технологичный», чем производство фармацевтической продукции или продуктов питания. Среди вполне условных членов сообщества hi-tec можно встретить таких производителей, как Flextronics International, Celestica Inc., Solectron Corp. или Sanmina SCI Corp. Причем находятся они отнюдь не на вторых ролях в секторе. Flextronics и Sanmina даже входят в состав индекса NASDAQ 100. Их характерной чертой являются низкая норма прибыли и постоянный рост доходов. Рост продаж усиливается в последнее время, когда компьютерные компании спешат избавиться от производственных активов. Однако рост бизнеса за счет малоэффективных активов не всегда можно считать большим плюсом.

Это приводит к тому, что участники фондового рынка далеки от эйфории по поводу контрактныx производителей. Бизнес их растет, но его эффективность снижается. И нет ничего странного в том, что рыночная стоимость трех крупнейших компаний индустрии заметно ниже их годового объема продаж. Таким образом, под единым лейблом высокотехнологичной компании скрываются огромные фундаментальные различия, знание которых обеспечивает эффективность торговли.

Аутсайдеры и звезды

Несколько лет назад для большинства представителей сектора не было различий в тренде движения курса акций, были лишь различия в динамике. Рос весь рынок, а вместе с ним росли практически все компании. Для наиболее доходной торговли нужно было искать молодые компании с амбициозными идеями. Котировки их акций имели свойство взлетать в несколько раз.

С 2000 года началось стремительное падение индекса NASDAQ, в результате которого он потерял более 60% своего веса. Однако говорить о том, что весь рынок шел вниз, не приходится. Просто падали представители ограниченного количества индустрий, акции которых были переоценены настолько, что им уже некуда было расти. Разрушилась в основном только ценовая надстройка безграничной веры, которая оказалась не подкрепленной реальными финансовыми успехами.

Среди аутсайдеров можно заметить Интернет-компании, большинство из которых за все время своего существования так и не смогли выйти на точку самоокупаемости. Например, снижение курса акций Amazon.com и Yahoo Inc. за год после начала падения NASDAQ оказалось более чем десятикратным.

Помимо Интернет-компаний, обрушилась капитализация и целого ряда производителей специализированной продукции, чувствительной к колебаниям конъюнктуры. В первую очередь это касается разработчиков и производителей сетевого оборудования и систем хранения данных. В эпоху разгоряченного рынка эти компании отличались тем, что их акции взлетали в стоимости до невообразимых высот. Всему виной – высокая зависимость состояния индустрии от ее лидеров. И это были не просто лидеры, а звезды hi-tec того времени. Среди производителей сетевых коммуникаций особенно выделялась компания Cisco Systems Inc., которая одно время даже возглавляла список наиболее капитализированных компаний мира. В индустрии систем хранения данных все внимание было приковано к EMC Corp.

В результате, когда конъюнктура стала ухудшаться, а склады забиваться готовой продукцией, яркие звезды hi-tec стали в спешном порядке покидать небосклон фондового рынка. Глядя на столь безрадостные результаты, инвесторы начали скидывать не только акции лидеров, но и тех, кто был в индустрии на вторых ролях. Причем небольшим компаниям повезло еще меньше, чем лидерам. Второй по величине производитель сетевого оборудования, Juniper Networks, теперь имеет рыночную капитализацию в 20 раз меньшую, чем в лучшие времена. А курс акций Cisco Systems Inc. снизился в 5 раз. Однако не все компании hi-tec вынуждены были наблюдать, как стремительно падают котировки их акций. Кое-кому удалось даже упрочить финансовое положение и избежать снижения капитализации. В числе фаворитов рынка оказались как значительно пострадавшие от падения на фондовом рынке производители полупроводников, так и разработчики программного обеспечения. Так, к примеру, в течение прошлого года курс акций полупроводниковой компании KLA-Tencor Corp. вырос в 1.5 раза.

В основном успехов достигали те компании, которые продолжали выводить новые виды продукции и услуг, формируя высокий спрос даже в условиях падающего рынка. Особенно примечателен пример производителя графических чипов NVIDIA Corp., которому в прошлом году не только удалось в три раза увеличить капитализацию, но и установить новый исторический максимум курсовой стоимости акций.

Нельзя не отметить значительного роста целых индустрий. В минувшем году, например, выросли котировки большинства компаний, оказывающих сервис информационных технологий. Особо здесь можно выделить индустриального лидера Electronic Data Systems, а также Affiliated Computer Services. Причем котировки акций последней установили свой максимум. К числу тех, кто прошедший год смело может занести себе в актив, относятся также разработчики и издатели мультимедийной продукции, в том числе электронных игр. Даже в условиях падения прибылей этих компаний инвесторы продолжают награждать их обильными авансами. Сектор видеоигр продолжает расти, а компании беспрепятственно повышают свою рыночную стоимость, чему пока не в силах помешать несколько проблематичное состояние их финансов. Среди производителей компьютерных и видеоигр, акции которых в прошлом году поднялись до немыслимых высот, есть и мировые лидеры этого бизнеса - Electronic Arts Inc. и Activision Inc. Таким образом, за расплывчатым понятием «падение NASDAQ» скрывается целое море различных процессов. Это дает возможность вести прибыльную торговлю акциями без использования коротких позиций даже в условиях падения всего рынка.

Есть ли свет в конце туннеля?

В настоящее время трудно говорить о том, что рынок высокотехнологичных компаний может вновь устремиться вверх. Большинство прогнозов инвестиционных компаний сводится к тому, что если американская экономика вновь войдет в состояние привычного роста, который она демонстрировала большую часть 90-х годов, то флагманами подъема на фондовом рынке станут компании hi-tec. Особенно часто в этой связи называются производители полупроводников.

За лихие годы перемен на фондовом рынке деньги инвесторов в значительной мере переместились из волатильных и рискованных акций членов сообщества hi-tec в тихие гавани ценных бумаг традиционных компаний. Это частенько защищает деньги вкладчиков от совсем не нужных потерь. Однако так бывает только во время падающего рынка. Когда начинается возрождение, значимо усиливается обратный процесс. Уже сейчас заметно, насколько оказалась раздута капитализация многих компаний «старой экономики». В отсутствие альтернативы инвесторы предпочитали вкладываться в бумаги производителей средств личной гигиены и пищевой продукции. То есть в компании тех отраслей, рынок сбыта которых не подвержен столь значительным флуктуациям, как у технологических компаний.

Этот процесс привел к тому, что курс акций такой компании, как Johnson & Johnson, преодолел сопротивление в , тогда как в лучшие годы для фондового рынка он был лишь в районе . Подобные метаморфозы произошли и с другими традиционными компаниями, которые уже давно известны инвесторам и далеки от революционных нововведений.

Смена настроения инвесторов в отношении бумаг популярных в последнее время компаний «старой экономики» может стать косвенным свидетельством того, что начинается процесс перетекания средств на более рискованные рынки. Будем надеяться, что компании hi-tec подойдут к тому времени финансово окрепшими. Сегодня это выглядит не такой уж несбыточной фантастикой.